信用債風險提升須警惕
CFP 圖
信用違約風險的沖擊波不斷擴散，據和訊債券統計，近兩周以來，“15山水SCP001”、“12舜天債”、“11雲維債”、“12雲煤化MTN1”等接連爆出相關負面事件。分析人士指出，從行業到企業均積重難返，明年的信用債風險預計會進一步加大 。
富國基金12月8日發佈公告稱，將起訴山水水泥集團，該集團發行的短期融資債券“15山水SCP001”違約，成為公募超短融債券的首個違約案例，包括富國基金在內的多傢基金公司產品不幸“踩雷”山水債。
不少業內人士表示，債市違約蔓延至短融債確實出乎大傢的意料，一般短融債違約概率非常小，這也從側面反映出債市違約率上升。
債券違約也讓投資者受到瞭驚嚇，“原來買債基也有如此風險，買的時候還沒有意識到。”基金投資者王芬（化名）告訴《國際金融報》記者。
王芬進一步表示：“我特地查瞭一下，最近債券違約還蠻多的，這讓我猶豫2016年是否還要持有債基瞭。”
確實，最近一段時間，已有“15山水SCP001”、“12舜天債”、“11雲維債”、“12雲煤化MTN1”等債券接連爆出負面消息，個人和機構投資者對債券市場投資越來越謹慎，甚至有境內外機構開始擔憂中國債券市場是否會出現“雷曼時刻”。
隨著債券違約案例的增加，確實提高瞭系統性風險事件發生的可能性。
加速爆發
自2014年3月超日債利息違約打破瞭中國公募債券市場的零違約記錄，此後國內債市違約消息不斷，進入2015年後，負面信用事件爆發的頻率更是前所未見。
中誠信國際信用評級有限責任公司統計顯示，2015年1月至11月，債券市場共發生信用評級下調103次，即使臨近年關，違約趨勢也沒有減緩。
12月7日，四川聖達集團有限公司（簡稱“聖達集團”）確認“12聖達債”未能按期足額付息及兌付回售債券本金，由此成為今年以來債券市場實質違約的第八例。
聖達集團公告稱，公司債券“12聖達債”應於2015年12月5日付息及兌付回售債券本金。受外部經營環境及金融環境的影響，聖達集團的生產經營業務受到沖擊，同時資金流動性受到限制，未能按期足額付息及兌付回售債券本金。
該債券發行總額3億元，於2012年12月5日發行，票面利率7.25%，募資用於水電站投資，期限6年，並附第三年末發行人調整票面利率選擇權及投資人回售選擇權。據資信機構披露，該期債券全部投資者已行使提前回售權利。
而且今年8月，聖達集團就已經宣佈籌劃資產重組，4個月時間過去，直至債券違約，聖達集團也沒有在重組上取得實質進展。
穆迪大中華區信用研究分析主管鐘汶權在接受《國際金融報》記者采訪時表示：“發生債券違約的主體基本處於過剩產業，而且本身財務狀況較差並維持瞭較長時間，違約發生也不令人意外。”
以“12聖達債”為例，聖達集團主營業務為生鐵業務、制動鼓業務，這兩個行業前者嚴重過剩，後者需求萎縮。
中投證券指出，聖達集團陷入財務困境的主要原因是主營業務毛利潤下降嚴重。2014年，生鐵業務和制動鼓業務毛利率大幅度下滑，均為-10%以下。制動鼓主要用於重型汽車的剎車系統，受宏觀經濟影響，2014年貨車產量319.59萬輛，同比減少7.86%，其中重型貨車產量26.93萬輛，同比減少7.64%，導致下遊需求大減。鋼鐵價格大跌導致生鐵業務現在基本停工。受鋼鐵價格大幅下滑的影響，2014年公司生鐵產品的毛利率大幅下跌，毛利率為-11.94%。2014年公司生鐵業務處於虧損狀態。公司於2014年2月時，2號高爐未點火生產，2014年11月停止瞭1號高爐的生產，生鐵業務已經處於停工狀態。
此前，11月17日，雲南煤化因煤炭、煤化工行業盈利能力下降，資金流壓力較大，出現13億元未能清償的到期債務。此外，11月19日，龍煤集團公告宣佈獲得黑龍江省政府38億元重大資金支持以償還12月到期的58億元債務。
今年以來，受宏觀經濟低迷和行業產能過剩影響，煤價持續大幅下跌，煤炭企業虧損愈發嚴重。國傢發改委副主任連維良12月3日表示，今年前10個月，全國規模以上煤炭企業實現利潤同比下降62%，國有煤炭企業整體由去年盈利300億元轉為虧損223億元。
鐘汶權進一步指出：“國內很多企業發債期限在2到3年，債務到期後再借新債還舊債，違約發生的企業往往再融資能力較差。”
截至2015年11月25日，聖達集團存在不良和違約貸款3筆，欠息4筆，金額共計逾6000萬元；子公司四川富邦也存在不良和違約貸款共7筆，欠息7筆，金額共計約4.5億元。公司資產負債率2014年底已高達85.91%，有息債務合計31.28億元，貸款逾期導致再融資渠道被破壞，無法通過外在輸血獲取新的營運資金。
基金撤離
債券市場違約已經影響到瞭金融產品端。
基金季報顯示，富國基金旗下富國新回報基金於6月底和9月底均持有190萬張“15山水SCP001”，投資成本為1.9億元。截至第三季度末，該超短融債券市值占富國新回報基金凈值的9.09%，達到重倉級別。除富國基金外，鑫元基金、建信基金和諾安基金等公募基金旗下產品均持有該債權。
“15山水SCP001”是國內第一隻違約的超短融債券，因股權糾紛和行業低潮還本付息困難。
雖然富國基金稱旗下的富國新回報基金已大幅清倉山水債，其他基金公司也表示相關產品已清倉完畢，但為保護旗下基金持有人的利益，富國基金還是提起瞭訴訟。這也是首宗基金就違約提起的訴訟。目前，上海市第一中級人民法院已受理案件。
通過法律途徑應對違約仍是少數，在此之前，隨著信用債違約風險集中爆發，不少債基已經開始主動或被動轉型。
12月12日，匯添富基金發佈公告表示，將於明年1月11日召開匯添富信用債債券型基金份額持有人大會，會議內容主要是提議將匯添富信用債基金轉型為匯添富6月紅添利定期開放債基，基金運作方式由普通開放式基金變更為定期開放式基金，同時修改投資目標、投資范圍、投資策略等相關事項。截至第三季度末，匯添富信用債基金規模仍然高達10.84億元。
匯添富並不是宣佈轉型的第一傢基金，早在今年5月6日，金鷹基金旗下信用債基金金鷹元泰精選信用債基金也進行瞭桃園汽車貸款救急轉型。
11月24日，國聯安旗下國聯安中債信用債指數增強型發起式基金就發佈公告表示，該基金可能觸發基金合同終止情形，截至第三季度末，該基金規模僅有0.34億元。
上海元普投資管理有限公司董事長兼投資總監張強在接受《國際金融報》記者采訪時表示：“信用債基金仍然是牛聲一片，但是目前出現的違約事件的確對市場情緒有所影響。我們比較擔憂的是可能會造成連鎖違約和三角債，導致關聯企業一同暴露在風險中。”
鐘汶權也向《國際金融報》記者表示：“在投資工具有限的情況下，債券依然是資產配置的核心品種之一。但是違約頻頻的背景下，機構的避險情緒上升，有違約案例發生的行業、類似結構的企業已引起市場警惕，機構會更傾向於配置信用較高的債券。”海通證券最新調研結果顯示，看好高等級信用債者的占比由上期的45%大幅升至65%。
“目前中國的債券市場信用風險定價仍然落後，違約率上升會促使市場要求更高水平的信用分析來對風險進行更精細的定價。對中國金融市場
而言，違約不一定是壞事，這是中國經濟下行必然發生的事件，反而加速瞭對風險管理的關註。”張強說。
隨著債券市場負面事件的增加，未來中國信用債估值將愈來愈多地反映信用風險定價因素。其實12月，低評級信用債對應著較高的信用利差，利差規模也呈上升趨勢，這意味著信用利差已經考慮到信用風險溢價。業內專傢提醒像王芬這樣的投資者，未來選取相關產品時還應註重產品發售機構的選債風控能力。
違約率上升
展望2016年債券市場，不少機構認為，在去產能、去杠桿加速趨勢下，2016年債券違約將回歸正常化。2015年違約債券從私募產品到公募產品，從國有企業到民營企業。2016年債券違約程度上可能從利息違約到真正的本金違約。這一切都將考驗機構的選債能力。
上海元普投資管理有限公司董事長兼投資總監張強認為：“2016年將是中國經濟去產能最重要的一年，產能過剩行業像水泥、煤炭、鋼鐵、鋁、有色金屬的大部分企業都是在虧損，現金流也非常不足，規模較小、杠桿較高的公司違約風險急升，我們預計明年這些行業的違約率有明顯增高。”
穆迪大中華區信用研究分析主管鐘汶權認為：“煤炭、鋼鐵、有色等產能過剩行業是未來違約的高風險領域，這些行業的違約率還會進一步上升。”
民生證券指出，違約常態化下，可能會出現各種違約情況，如有資不抵債類，包括雲維股份、肥礦集團、舜天船舶在內都有此類風險，其中雲維股份擔保方雲南煤化工集團已經自顧不暇，違約概率較大，舜天船舶回售日在2016年6月，盡管背後的擔保方實力較強，但仍然需要警惕其到期償還風險。再如高負債虧損類，鋼鐵行業內需註意攀鋼、八一鋼鐵；煤炭行業需註意吉煤、川煤、沈煤、鄭煤、龍煤等；有色行業中，電解鋁仍然是重災區，關註萬基鋁業；化工行業內，需註意煤氣化、翔鷺石化等。另外，財報瑕疵類也值得警惕，具體包括南京雨潤、國能生物、五洲交通等。 “減產去產能是一個痛苦的過程，需要一定的時間去完成。我們認為在未來兩年後，水泥、鋼鐵、煤炭在去產能和淘汰落後產能會有明顯效果，而下遊行業的房地產對水泥、鋼鐵的需求亦會漸漸回暖，但是在這之前，陣痛在所難免。”張強進一步指出，“中國剛性兌付的保護在未來完全打開之下，我們相信長期來說中國債市違約率會向美國企業債5%的違約率靠攏，到時候市場會對違約風險有更正確的回報要求，釋放風險和合理的風險定價是機構希望看到的。”
未動搖根本金門縣短期借款定義
2016年債市風險增加，對於王芬這樣的債券投資者來說，目前最想知道的是：“債市還能不能放心投資？”
不僅僅個人投資者，包括瑞銀和麥格理在內的投行均在關註中國債券市場。
不過，這些機構認為，短期“雷曼時刻”出現的可能性非常之低。
中國會在2016年經歷債務危機嗎？麥格理證券中國首席經濟學傢Larry Hu認為，目前這種可能性依然很低，但是概率在上升。中國的杠桿水平實際上還是較高的，而且增速較快。不過，中國大部分債務背負在國企和地方政府身上，而且政府對銀行系統的掌控程度也較高，因此短期出現債務危機的可能性非常之低。
麥格理也指出，當前中國整體債務水平（企業+政府+傢庭）相當於GDP的218%，低於美國的233%以及日本的400%。其中，中國的企業債務相當於GDP的125%，超過日本的101%以及美國的67%，此外地方債務占到瞭中國總體債務的70%。
“在剛性兌付完全放開的背景下，債券定價回歸市場化，違約也是市場化的一部分，中國債券市場的違約從無到有，目前的比例還比較低。”鐘汶權指出。
此外，鐘汶權認為：“推行供給側改革會讓過剩行業加快去產能，如果過剩產業不減少產能則將繼續保持低價，拖垮企業，而供給側改革讓供需更快恢復到平衡，行業回暖可期。”
雖然隨著政府清理過剩產能、僵屍企業，債市會有一定調整，但業內人士對債券市場長期牛市依然保持樂觀。
海通證券認為，當前債券利率已下行至低位，進一步大幅下降的空間有限，加上多種影響因素相互制衡，預計2016年債市將是震蕩的慢牛行情：2016年上半年經濟或仍在尋底之中，貨幣寬松將繼續，利好債市，國債利率可能創新低。但隨著寬財政的托底作用體現，貨幣寬松邊際減弱，通縮風險降低，2016年下半年債市或有調整風險。
(國際金融報)
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新聞來源http://finance.qq.com/a/20151221/039159.htm
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